新开源(300109)调研简报:新啼声初试 开楼海山见 源上花木发
调研目的： 近期，我们调研了新开源，了解公司目前基本面的最新情况，实地参观公司的募投项目建设情况。 调研结论： 公司是国内最大的PVP 生产商，世界第三。上市之初，公司有PVP 产能2500 吨，两个募投项目3000 吨PVP 扩建项目和2500 吨PVME/MA 共聚物项目目前进入试生产阶段，预计很快能够完成试生产的验收工作。 技术和成本守住公司业绩的基本底线，行业洗牌和募投项目投产将保证公司未来三年的高成长。目前国内有丌少PVP 生产企业，由于技术原因，在PVP 的低端市场进行激烈竞争，低端市场属于红海。公司和国外两家巨头都是定位于PVP 的高端市场，但国内的低成本优势使得公司能够使用低价策略来抢占市场，因此公司海外的销售额一直保持在50%以上。目前整个PVP 行业进入了洗牌阶段，浙江的南杭化工近几年业绩下降厉害，日本触媒&第一工业的PVP 已经停产，而公司3000 吨的PVP 新产能正式投产后将会在未来三年满足新增客户的需求。同时，募投项目2500 吨PVME/MA共聚物正式投产后，由于其市场的成长性明显，我们认为产品销量会逐年增加，则吨折旧额将会下降，因此我们预计未来三年该产品将会迎来销量和毛利率双升的*金时期。因此，我们认为未来三年公司在营收觃模上将会迎来高成长。 成本端无忧，盈利能力回升，业绩向上趋势显而易见。我们认为影响公司利润的第一要素是成本。GBL约占原料成本的七成，而GBL 来自于BDO，2015年BDO 的产能预计将会是2012 年的2 倍，因此我们认为GBL的价格也将会随着BDO的大觃模投产而进入下降通道，公司未来盈利能力将会持续提升。 维持12 元的目标价和“增持”的投资评级。我们预计公司 年EPS 为0.20元、0.26 元、0.31 元。维持“增持”的投资评级。 风险提示。募投项目投产时间低于预期的风险；成本大幅提升的风险。
